Aucune crainte de la volatilité

Les stratégies d'arbitrage convertibles peuvent offrir une sécurité en période de turbulences, explique Sean Reynolds, gestionnaire de portefeuille du fonds Lazard Rathmore Alternative.

Ce qui est sûr, c'est que rien n'est sûr - l'environnement de marché actuel entourant la crise COVID-19 ne pourrait pas être décrit plus précisément. Malgré les interventions des banques centrales et des politiciens pour maintenir les pertes dans l'économie au niveau le plus bas possible, et pour essayer de relancer l'économie, l'incertitude continue de régner sur les marchés financiers, confrontant les investisseurs à des prix en constante fluctuation. Dans leur recherche de sécurité, les investisseurs préfèrent souvent les catégories d'actifs qui peuvent offrir une exposition au risque plus faible, dans le contexte actuel d'incertitude des marchés. 

"Nous pensons que cette classe d'actifs comprend les obligations convertibles", déclare Sean Reynolds, gestionnaire de portefeuille du fonds Lazard Rathmore Alternative. "Les stratégies de couverture des obligations convertibles, également connues sous le nom de stratégies d'arbitrage des obligations convertibles, peuvent également fournir une protection supplémentaire en période de volatilité - et même bénéficier des mouvements et de la volatilité incertains des marchés actuels".

Profiter des avantages des investissements à revenu fixe ainsi que des investissements en actions

Une obligation convertible est un titre à revenu fixe qui permet à son détenteur de convertir les obligations en un nombre prédéterminé d'actions de la même société. Les investisseurs peuvent participer à la hausse des marchés boursiers grâce à l'option de l'obligation convertible et doivent être protégés par les caractéristiques à taux fixe de l'obligation lorsque les marchés boursiers sont en baisse. Sean Reynolds : "Selon nous, les obligations convertibles offrent donc la possibilité de bénéficier des avantages des investissements à revenu fixe ainsi que des investissements en actions".

L'utilisation supplémentaire de couvertures au niveau du portefeuille et au niveau des positions dans un compte d'obligations convertibles peut renforcer la protection contre les risques de baisse tout en augmentant le potentiel de génération de rendement. Les fonds d'arbitrage convertibles couvrent généralement la position longue sur les obligations convertibles par une position courte sur les actions du même émetteur. Sur les marchés à la hausse, la position longue sur les obligations devrait rapporter plus que la position courte sur les actions ne perd. Dans les marchés en baisse, la position courte en actions devrait rapporter plus que ce que perd la position longue en obligations. Plus le mouvement de l'action sous-jacente est fréquent et important, plus les stratégies d'arbitrage de convertibles peuvent générer des bénéfices importants. Cette source de rendement, également appelée rendement de la volatilité, est propre aux obligations convertibles couvertes et est une fonction directe du profil de rendement asymétrique de l'obligation.

Les fonds d'arbitrage convertibles des portefeuilles traditionnels d'actions et de titres à revenu fixe peuvent obtenir de bons résultats en ces temps de turbulences. La génération d'alpha supplémentaire par le biais de situations spéciales telles que les échanges d'actions contre des actions, les rachats, les fusions et acquisitions, etc. peut compléter les moteurs traditionnels de rendement de ces stratégies et renforcer le potentiel de génération de rendement.

Trouver un arbitrage dans des valorisations bon marché

La plupart des stratégies mises en œuvre par les fonds spéculatifs d'arbitrage de titres convertibles reposent sur l'hypothèse que les obligations convertibles sont régulièrement sous-valorisées par rapport à leur valeur théorique en raison de leur structure de capital généralement moins efficace, combinée à leur complexité. Le gestionnaire du fonds peut exploiter cette valorisation (présumée) "bon marché" (et donc l'arbitrer) en achetant des obligations convertibles d'une entreprise et en empruntant simultanément des actions de l'entreprise et en les vendant à découvert.

"Cette stratégie a une composante profondément anticyclique, affirme Sean Reynolds. "L'arbitragiste convertible vend à découvert les actions sur les marchés à la hausse et rachète les actions (pour couvrir) sur les marchés à la baisse, tout en conservant l'obligation convertible longue pour extraire l'arbitrage de la valorisation. Cet ensemble risque/rendement est très intéressant lorsque le titre est particulièrement volatil, car dans ce cas, les achats "à bas" et les "ventes à haut" se font régulièrement. Il ne sert à rien que cette extraction de valeur se fasse sans prendre de risque directionnel sur l'action, précisément parce qu'elle a été couverte pour fournir l'arbitrage".

Tirer profit de la volatilité

"En période de forte volatilité, nous pouvons donc nous attendre à un potentiel de profit plus élevé qu'en période de faible volatilité", poursuit M. Reynolds.

Premièrement, une augmentation de la volatilité des actions devrait rendre l'option de conversion (pour convertir l'obligation convertible en actions) moins chère et donc plus précieuse, comme une option de vente ou d'achat cotée en bourse, lorsque la volatilité des actions sous-jacentes augmente. La capacité à générer une valeur ajoutée à partir de cette augmentation de la volatilité devrait conduire à une plus grande augmentation de la valeur par la capture de la volatilité.

En outre, un effet secondaire de la volatilité a tendance à se produire lorsque des préoccupations extrêmes en matière de risque se développent à mesure que la volatilité augmente. À ce seuil, les investisseurs qui n'ont souvent pas de couverture sur les positions longues sortent des obligations convertibles, comme on pourrait s'y attendre dans un environnement de "prise de risque" avancée. En conséquence, les obligations convertibles sont souvent proposées à des prix plus bas, nets de la couverture, malgré la possibilité de rendements plus élevés. Un arbitrage survient lorsque l'émetteur de l'obligation convertible la vend à un prix nettement inférieur au prix du marché des options cotées comparables du même émetteur, moins le risque de crédit encouru pour extraire cette valeur. L'émetteur de l'obligation convertible doit être prêt à vendre cette option à ces niveaux, car elle lui permet soit de vendre ses actions avec une prime par rapport au prix du marché actuel, soit de vendre ses obligations à des niveaux de coupon nettement inférieurs à ceux auxquels on pourrait s'attendre pour des obligations non convertibles comparables.

Sean Reynolds conclut : "Plus la volatilité potentielle de l'action sous-jacente est grande et plus l'obligation convertible (grâce à son option de conversion, déduction faite du risque de crédit de l'obligation) est bon marché pour extraire cette volatilité, plus nous considérons que l'opportunité est grande. Il convient de noter que la stratégie d'arbitrage des obligations convertibles est conçue pour réduire le bêta du marché d'un portefeuille et donc la volatilité des rendements. Et bien que de nombreuses stratégies d'arbitrage de titres convertibles offrent une faible volatilité des rendements, elles ont tendance à offrir des rendements absolus à long terme très compétitifs. En particulier dans ces phases d'incertitude du marché, une stratégie conçue pour générer des rendements absolus positifs à la fois sur les marchés à la hausse et à la baisse devrait avoir du sens pour une variété d'investisseurs".

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