Les 5 atouts du High Yield
Par Alexia Latorre, Responsable de la gestion High Yield chez Lazare Frères Gestion
Depuis le début de l’année, les segments à « haut rendement » du marché obligataire (High Yield et subordonnées financières notamment) se distinguent par rapport aux titres souverains et au crédit Investment Grade. Selon nous, ces segments de marché bénéficient en effet d’un environnement favorable.
Au premier trimestre 2024, le High Yield Corporate a progressé de +1,6%, poursuivant sa bonne tendance de l’année 20231. Pour rappel, le segment High Yield européen avait connu l’an dernier un solide rebond (+12%), effaçant ainsi son recul de l’année 2022 (-11,5%) lié à la hausse simultanée des taux et des spreads.
Des rendements à terme toujours proches de 7%/an
La performance du premier trimestre 2024 s’explique surtout par la rémunération naturelle de la classe d’actifs, autrement dit par le portage, puisque le segment High Yield européen offrait toujours, au 31 mars 2024, un rendement à terme de 6,9% par an en moyenne2. Le High Yield conserve donc un moteur de rendement élevé, proche des niveaux atteints en 2022 (autour de 8%).
Vers une baisse des taux de défaut
L’un des sujets à surveiller, lorsque l’on investit sur le segment High Yield, est bien sûr le taux de défaut. Depuis la hausse des taux survenue en 2022, certains émetteurs rencontrent davantage de difficultés pour rembourser leurs dettes. Parmi les émetteurs européens, cela s’est traduit par une remontée du taux de défaut à 3,8% à fin février 2024 selon Moody’s et 5,7% pour les émetteurs américains (sur les 12 derniers mois).
Pour autant, les perspectives s’améliorent : toujours selon Moody’s, le taux de défaut devrait tomber à 3,0% parmi les émetteurs européens au cours des 12 prochains mois et 3,7% pour les émetteurs américains. Surtout, il est important de garder en tête que ces défauts restent souvent partiels. Autrement dit, les titres concernés offrent un taux de recouvrement qui n’est pas nul, ce qui permet à leurs détenteurs de ne pas perdre la totalité de leur investissement. Dans le cadre d’une gestion active, la plupart de ces défauts peuvent par ailleurs être évités.
Un segment plus défensif qu’il y paraît
Du fait que le segment High Yield regroupe, par nature, des émetteurs moins bien notés que ceux de la catégorie Investment Grade, ces titres sont logiquement considérés comme plus risqués au sein du marché obligataire.
Néanmoins, en 2022 et 2023, soit sur une période de deux ans, la performance du High Yield européen a été quasi-nulle, tandis que les obligations souveraines européennes ont perdu 12,7% en moyenne3 et que le crédit Investment Grade a reculé de 7,0%4. Cette meilleure résistance du High Yield face à un environnement de hausse des taux s’explique par « l’effet coussin » de ses taux plus élevés, permettant de mieux amortir ce type de choc. De même, cette résistance s’explique du fait que les titres High Yield présentent en moyenne des maturités plus courtes que les titres Investment Grade ou souverains : moins de 4 ans pour le High Yield européen, contre plus de 6 ans pour l’Investment Grade européen. Le segment High Yield est donc moins sensible au risque de remontée des taux.
Une amélioration de l’environnement économique
Autre facteur particulièrement favorable au segment High Yield : l’amélioration des perspectives économiques. Du côté des banques centrales tout d’abord, la BCE s’apprête à entrer cette année dans une phase d’assouplissement monétaire qui devrait constituer un solide soutien pour l’ensemble des marchés obligataires grâce à une baisse des « taux de base ». La Fed envisage également d’abaisser son taux directeur cette année, mais l’inflation persiste outre-Atlantique et pourrait contraindre la banque centrale américaine à attendre plus longtemps que prévu avant d’agir.
Surtout, le High Yield européen bénéficie désormais d’une amélioration des indicateurs économiques de la zone euro. Le retour du PMI composite au-dessus des 50 points laisse entendre que la zone euro pourrait renouer avec une dynamique de croissance tout en ayant échappé à la récession (scénario de « soft landing »). Pour les entreprises du segment High Yield, cette situation, si elle se confirme, serait idéale car elle leur permettrait de bénéficier d’une meilleure dynamique de croissance, tout en se finançant à moindre coût en cas de baisse avérée des taux.
À noter que nous ne nous attendons pas pour autant à un tassement supplémentaire des spreads de crédit sur le segment High Yield cette année. Selon nous, 2024 devrait être une année de portage, avec une espérance de performance proche de celle des rendements à terme offerts par le marché, en l’absence de surprises majeures relatives à l’environnement économique ou aux émetteurs. La baisse des taux de base pourrait quant à elle participer à générer un surplus de performance.
Une collecte redevenue dynamique
Pour toutes ces raisons, le segment High Yield attire de nouveau les investisseurs, après avoir longtemps été délaissé. Jusq’en 2023, la crainte d’une récession en Europe poussait en effet nombre d’investisseurs à se tenir à l’écart de ce segment de marché. Désormais, cette perspective s’est renversée.
Du 1er janvier au 10 avril 2024, les fonds dédiés au segment High Yield européen ont ainsi attiré plus de 5 milliards d’euros d’après les données de JP Morgan. Cet afflux de capitaux constitue un soutien supplémentaire pour le segment de marché.
Le monde a changé
Ces éléments nous amènent à considérer le High Yield comme un segment de marché particulièrement intéressant dans le contexte actuel. Le niveau des rendements à terme (6,9%) surcompense largement le taux de défaut (3,8%), sachant que les taux de recouvrement restent non négligeables. Un bon choix de « bond picking », associé à un travail de diversification et de pondération par émetteur, permet par ailleurs de réduire considérablement ce risque.
Au cours des prochains trimestres, le High Yield pourrait par ailleurs bénéficier d’un environnement porteur, marqué par une baisse progressive des taux (sujet lié à la politique de la BCE) et l’éloignement du scénario de récession en Europe.
Il ne fait aucun doute que l’environnement de marché est donc redevenu beaucoup plus favorable qu’il y a quelques années. En 2021, le marché obligataire européen restait peu attractif, pénalisé par des taux négatifs sur l’ensemble du segment souverain et des primes de risque très comprimées sur le segment High Yield. Désormais, le monde a changé : en analysant les émetteurs au cas par cas, il est possible de trouver des titres aux rendements attractifs, sans prendre de risques excessifs. Le marché obligataire, et tout particulièrement le segment High Yield, offre actuellement de nombreuses opportunités.
1 Source: Bloomberg, HEAE Index data.
2 Source: Bloomberg, HEAE Index data.
3 Source: Bloomberg, EG00 Index.
4 Source: Bloomberg, ER00 Index.
